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2月中國統計局制造業PMI回升0.1至50.2，連續4個月處于擴張區間；非制造業商務活動指數回升0.5至51.6，擴張速度加快；綜合PMI產出指數升至51.2。其中制造業方面，有以下幾點值得關注：

第一，內需回暖成為拉動制造業PMI回升的主要因素，但生產擴張動能仍在減弱。2月制造業PMI環比回升0.1，但生產分項指數環比下降0.5至50.4，已連續四個月回落，工業生產擴張動能繼續減弱；新訂單指數在經歷了6個月的持續收縮后，環比大幅回升1.4至50.7，重回擴張區間。按照權重計算，生產指數對制造業PMI的拖累為0.13，原材料庫存、供應商配送時間兩個分項指數也有小幅的拖累，而新訂單指數對制造業PMI的拉動達到0.42，是2月制造業PMI回升最重要驅動力。

第二，季節性因素作用下，制造業內外需同步改善。假日消費對內需拉動作用明顯，2月消費品行業PMI為51.8，較上月上升1.6，無論是從絕對值還是改善幅度來看，均好于整體的新訂單指數。制造業企業在內需回暖的同時，外需亦同步改善，新出口訂單指數環比繼續上升0.6至49.0，為2021年5月以來最高值。以美國為代表的海外發達經濟體仍在拉動我國出口：美國商務部公布的最新數據顯示，在補庫存需求的驅動下，2022年1月美國貿易逆差達到創紀錄的1076億美元。

第三，多重因素影響下，庫存指數加速回落。2月制造業企業庫存收縮幅度加大，PMI中產成品庫存、原材料庫存環比分別下降0.7、1.0至47.3、48.1，環比降幅較1月的0.5、0.1明顯擴大。

我們認為，2月制造業庫存的加速回落或受到以下幾方面因素的共同影響：首先，春節期間下游需求季節性改善，消耗了企業的部分產成品庫存；其次，“就地過年”政策邊際放松后，企業生產擴張動能減弱，補庫存需求較低；最后，春節后上游原材料價格有所上漲，壓制了企業的補庫存意愿。

第四，制造業PMI中兩個價格指數分項漲幅較大，保供穩價政策仍需加碼。2月制造業PMI出廠價格分項指數上升3.2至54.1，主要原材料購進價格分項上升3.6至60.0，均連續兩個月明顯上升。從行業情況看，石油煤炭及其他燃料加工、有色金屬冶煉及壓延加工等行業的兩個價格指數均繼續位于60.0%以上高位區間。根據制造業PMI出廠價格指數和PPI環比的相關性，可估算得2月PPI同比為8.8%，較上月小幅回落0.3個百分點，降幅繼續放緩。

2月制造業PMI兩個價格指數的回升主要受到兩方面因素驅動：一是，國內穩增長預期升溫，驅動黑色系商品價格全面上漲，鐵礦石、螺紋鋼、動力煤等商品在春節后的一周內均有明顯漲幅；二是，海外地緣政治沖突加劇，導致原油、銅、鋁等大宗商品價格持續上漲。2月下半月以來，在國內保供穩價政策干預下，黑色系商品價格明顯回落，鐵礦石、螺紋鋼、動力煤等商品價格基本降至春節前水平，但海外地緣政治沖突走向尚不明朗，輸入性通脹風險仍存。

第五，小型企業生產經營狀況仍在惡化，不過預期有所好轉。2月大型企業的制造業PMI環比繼續上升0.2至51.8，小型企業制造業PMI環比下降0.9至45.1，二者的生產經營狀況差距進一步擴大。從分項指數來看，小型企業制造業PMI的生產、新訂單都在回落，庫存分項明顯回升，供應商配送時間也在延長，僅有從業人員分項指數上漲。不過，在實際生產經營狀況惡化的同時，小型企業的信心卻有所增強，2月小型企業制造業PMI的生產經營活動預期分項繼續上升4.0至56.8，明顯高于大型、中型企業0.1、0.9的增幅。

我們認為，小型企業預期的好轉或與其利潤增速回升有關。在上游原材料價格趨穩后，位于下游的小型企業盈利情況改善最為明顯：2021年1~12月國企、股份制和外企的工業企業利潤增速（兩年平均同比）均有放緩，僅私營企業增速回升，對小型企業信心增強形成了支撐。

2月非制造業商務活動指數為51.6，環比回升0.5，擴張速度有所加快，服務業、建筑業PMI指數同步回升。

服務業景氣程度小幅回升。2月服務業PMI商務活動指數為50.5，較上月回升0.2，仍處于疫情以來較低水平。不同服務行業間出現分化：鐵路運輸、航空運輸、郵政快遞、文化體育娛樂等節假日相關行業商務活動指數均升至57.0以上的較高景氣區間，而零售、生態保護及環境治理、居民服務等行業受疫情影響相對較大，商務活動指數位于45.0以下低位區間。

建筑業整體狀況明顯改善。2月建筑業商務活動指數為57.6，較上月上升2.2，結束了連續兩個月的下行；從業人員分項大幅反彈6.6至55.8，為2020年8月以來的最高值，表明春節后建筑業復工情況較好，新訂單指數、業務活動預期指數也明顯上升。2022年以來，中國經濟面臨放緩壓力，政府穩增長訴求上升，部分重大項目開工時間提前，帶動建筑業經營狀況改善；此外，房地產調控政策邊際放松，多地房貸首付比例、房貸利率下調，房地產對建筑業的拖累未來或將有所減弱。

從2月統計局PMI數據來看，2022年開年以來中國經濟出現了一些向好的跡象：制造業內外需同步改善，建筑業生產經營狀況明顯恢復，各行業、各類型企業信心增強都反映了這一點。不過，仍有一些潛在風險值得關注：

一是，制造業企業生產擴張動能持續減弱，小型企業與大、中型企業的差距進一步擴大，更具針對性的結構性政策需盡快推出。

二是，上游原材料價格有所反彈，以及海外大宗商品價格的上漲，或將加重我國的輸入型通脹壓力，保供穩價政策仍需加碼。

三是，服務業仍受到疫情多點暴發的影響，而在海外防疫政策不斷放松的背景下，如何更好平衡穩增長和疫情防控，可能是未來一段時間需要思考的問題。

（鐘正生系平安證券首席經濟學家）

第一財經獲授權轉載自微信公眾號“鐘正生經濟分析”。