恩威醫(yī)藥，以主打產(chǎn)品潔爾陰聞名市場，正在沖刺創(chuàng)業(yè)板IPO。

恩威醫(yī)藥的實控人為薛永江、薛剛的薛氏家族，歷經(jīng)多年發(fā)展，公司采取“重營銷”策略做大市場，但頻繁因產(chǎn)品質(zhì)量問題，被貴州、四川等相關(guān)部門通報。

期間，恩威醫(yī)藥有過一段關(guān)聯(lián)方占用資金、資產(chǎn)負債率較高的幽暗歲月。之后經(jīng)過兩輪增資擴股，恩威醫(yī)藥的問題逐步得到解決，但其經(jīng)營業(yè)績表現(xiàn)平平，并以超低折價受讓關(guān)聯(lián)方持有的子公司股權(quán)。能否上市成功，有待觀察。

四川恩威頻陷不合規(guī)問題

2020年7月，貴州省藥品監(jiān)督管理局發(fā)布藥品抽檢通告。其中，恩威醫(yī)藥的子公司，四川恩威制藥有限公司(以下簡稱“四川恩威”)赫然在列。

根據(jù)通告，由四川恩威生產(chǎn)的小兒咳喘靈顆粒，被檢驗出不符合相關(guān)規(guī)定。事實上，四川恩威已不是第一次被通報。2017年至2018年，成都食藥監(jiān)局兩次對四川恩威處以行政處罰，理由為使用不合規(guī)原料生產(chǎn)藥品、器械產(chǎn)品不符合備案技術(shù)要求。

不過，恩威醫(yī)藥并未把2020年的通報列入招股書，此舉也引發(fā)深交所的關(guān)注。問詢函里，深交所要求恩威醫(yī)藥就未披露四川恩威被通報的事項給出原因。恩威醫(yī)藥解釋稱，由于情況不涉及行政處罰或刑事責(zé)任，不構(gòu)成重大信息披露遺漏，因此未在招股書披露。

之所以被如此關(guān)注，因為四川恩威是恩威醫(yī)藥最重要的子公司。根據(jù)招股書，2020年前三季度四川恩威凈利潤3936.9萬元，占恩威醫(yī)藥凈利潤的58.5%。同時，本次恩威醫(yī)藥擬通過IPO，募集資金不超過7.01億元;其中，四川恩威的改擴建項目就占到6.2億元。

更有趣的是，恩威醫(yī)藥曾以超低折價，拿到四川恩威的部分股權(quán)。

2020年6月，恩威醫(yī)藥以對價349.56萬元，受讓聯(lián)新投資持有的四川恩威26.03%股權(quán)。聯(lián)新投資是恩威醫(yī)藥實控人旗下的境外投資平臺。

這筆交易的異常之處，在于恩威醫(yī)藥受讓的超低折價。2020年9月底，四川恩威的凈資產(chǎn)3.46億元，對應(yīng)26.03%股權(quán)，公允價格約9000萬元左右。恩威醫(yī)藥竟以349.56萬元拿下，折價幅度之大，令人乍舌。

收購差額去哪兒了?招股書里暗藏玄機。恩威醫(yī)藥透露，2020年6月受讓四川恩威的股權(quán)時，歸屬于少數(shù)股東的權(quán)益賬面應(yīng)為8614.55萬元，扣除349.56萬元收購，有8267.98萬元的差額被計入資本公積。

計入后，恩威醫(yī)藥的資產(chǎn)負債率明顯下降。2020年9月底，恩威醫(yī)藥的合并資產(chǎn)負債率為28.05%，較2019年底35.23%大幅收窄，更低于行業(yè)均值35.2%。

對此，《投資者網(wǎng)》就實控人是否通過轉(zhuǎn)讓四川恩威對其進行利益輸送等問題向恩威醫(yī)藥求證，對方未予置評。

敏感的資產(chǎn)負債率

對資產(chǎn)負債率敏感的恩威醫(yī)藥，2017年前不僅貨幣資金相對較少，還有關(guān)聯(lián)方占用其資金的行為。

2017年，恩威醫(yī)藥的貨幣資金為3819.1萬元，資產(chǎn)負債率高達58.12%。招股書里，恩威醫(yī)藥表示同年初還有非經(jīng)營性資金往來，即關(guān)聯(lián)方占用資金，余額2144.5萬元。

為解決這個問題，2017年至2018年恩威醫(yī)藥實施了兩輪增資擴股。參與者有實控人薛氏家族的5家投資平臺，以及2家戰(zhàn)略投資者。

兩輪增資后，效果立竿見影。恩威醫(yī)藥在2017年底收回了全部被占用的資金和產(chǎn)生的利息;2018年其貨幣資金大幅增長至5334.8萬元，負債率也降至37.89%。

不過，恩威醫(yī)藥的貨幣資金隨后逐漸消耗。2019年、2020年前三季度，恩威醫(yī)藥的貨幣資金分別為4741.5萬元、3630.9萬元，逐步回到2017年規(guī)模。恩威醫(yī)藥的資產(chǎn)負債率在2019年為35.23%，2020年由于折價收購的差額計入資本公積，才大幅下降。

這段時間，恩威醫(yī)藥的業(yè)績也表現(xiàn)平平。2018年、2019年恩威醫(yī)藥的營業(yè)收入分別為5.93億元、6.21億元，凈利潤分別為0.98億元、0.92億元。

更值得注意的是，期間恩威醫(yī)藥和母公司恩威集團，還參與了“殼公司”曠達藥業(yè)的股權(quán)倒騰中。

曠達藥業(yè)由四川恩威于2017年成立，2019年2月被注銷，注冊資本500萬元。期間曠達藥業(yè)從未開展實際經(jīng)營，還曾在2018年因未按照規(guī)定辦理納稅申報、報送納稅資料，被處以50萬元罰款。

2017年，四川恩威先是將持有的曠達藥業(yè)100%股權(quán)，轉(zhuǎn)讓給恩威醫(yī)藥的母公司恩威集團。次年，恩威集團再把曠達藥業(yè)100%股權(quán)，返售給四川恩威。

兩次交易沒有任何溢價，對恩威醫(yī)藥而言沒有任何投資收益的盈虧。不過，企查查顯示，恩威集團在2017年至2018年，作為被告陷入3起糾紛，包括著作權(quán)權(quán)屬、財產(chǎn)損害賠償、房屋租賃糾紛等。

“重營銷輕研發(fā)”現(xiàn)象明顯

潔爾陰洗液，恩威醫(yī)藥的拳頭產(chǎn)品，曾邀請趙薇、張柏芝代言被廣為人知。

根據(jù)招股書，恩威醫(yī)藥的婦科產(chǎn)品2017至2019年的收入分別為3.85億元、3.66億元、3.62億元，占主營收入的比重分別為69.53%、62.48%、58.76%。

肉眼可見的拳頭產(chǎn)品收入下滑，也引起了深交所的注意。問詢函中，深交所要求恩威醫(yī)藥說明潔爾陰洗液是否與同行可比產(chǎn)品的銷售情況一致，恩威醫(yī)藥回復(fù)，潔爾陰洗液與競品的銷售變化基本一致，呈整體下降趨勢。

作為一家消費醫(yī)療公司，恩威醫(yī)藥的策略是較為典型的“重營銷、輕研發(fā)”。2018年、2019年、2020年前三季度，恩威醫(yī)藥的研發(fā)費用分別為388.1萬元、440.3萬元、360.67萬元，銷售費用分別為1.68億元、1.58億元、1.13億元。

對應(yīng)到費率，恩威醫(yī)藥的銷售費用率與可比公司持平，但研發(fā)費用率明顯低于同行。根據(jù)招股書，恩威醫(yī)藥的研發(fā)費用率2020年前三季度為0.81%，同期的可比公司葵花藥業(yè)、千金藥業(yè)、華潤三九依次為3.03%、2.88%、2.96%。

針對低研發(fā)投入的問題，恩威醫(yī)藥在招股書中表示，目前其經(jīng)營策略除了強化婦科產(chǎn)品、拓展兒科用藥外，還通過外購產(chǎn)品貼牌銷售的方式提升銷售額。2020年前三季度，恩威醫(yī)藥貼牌銷售的前五大產(chǎn)品，合計銷售額1374.23萬元，僅占同期主營收入的3.14%。

值得注意的是，2020年恩威醫(yī)藥更多地委托外部單位研發(fā)產(chǎn)品。2018年、2019年恩威醫(yī)藥的研發(fā)費用中，外部委托費用分別為1.6萬、5.78萬，但到了2020年前三季度，該數(shù)據(jù)上漲至42.74萬元。

不過，翻遍恩威醫(yī)藥的招股書，沒有顯示有哪些機構(gòu)協(xié)助其進行研發(fā)。對此，《投資者網(wǎng)》就委托給哪些機構(gòu)研發(fā)等問題向恩威醫(yī)藥求證，對方未予置評。